王石：關於春季例會的一些思考 200803

王石：關於春季例會的一些思考
集團將於3月25、26日在上海召集春季例會，重點討論有關公司運營和發展方面的問題，為了便於大家準備會議，我把近期的一些思考寫下來，供大家參考。要注意的是，這些想法不一定正確，也不成熟，權當抛磚引玉。　　　　

1）資本市場是一場有關信心的遊戲，投資者對公司的信心取決於公司的盈利能力和成長性。　　　　股神巴菲特每年寫給股東的一封信在投資界被視為經典。在今年的信中，巴菲特寫道：“我們尋找的，是在一個穩定行業中的長期競爭優勢。如果業績的增長是整個經濟大環境的景氣帶來的，很好。但即使沒有整個經濟結構性的增長，一個企業仍然能夠保持競爭優勢，那麼，它就是有價值的企業。”在同一封信中，巴菲特還寫道：“最差的一種公司是那種發展很快、並需要大量資本投入來為其發展，但利潤卻少得可憐甚至根本賺不到錢的公司。”巴菲特在這裏提醒我們：在投資者看來，一個優秀的公司要具備長期競爭優勢，不管市道如何，都能持續盈利增長。　　

最近國內股票市場已從去年十月中的6100多點下跌倒目前的不到4000點，萬科股票也從40塊錢跌倒20出頭，少有的沒能跑贏大市。在牛市時，再融資都是利好，在弱市時，再融資成驚弓之鳥、過街老鼠。在這轉變中，主要變化的只是投資者的信心，而市場上的錢並沒有多少變化。因此，資本市場上的牛熊轉變，實質只是反映了投資者信心的變化。　　

上市公司之所以值錢，是因為它的盈利能力，準確的說是未來的盈利能力，未來盈利能力的大小決定了股票的貴賤。因而也可以說，投資者對一個公司的信心決定了股價的高低。我們可以把未來的盈利能力拆分成盈利能力和成長性。近來萬科股價弱于同行，我們可以從盈利能力和成長性方面找到原因。從公佈的同行年報可以看出，我們的毛利水平跟大家差不多，但淨利水平低於同行的平均水平；我們的成長性跟平均水平差不多。過去我們總是以別人不規範來解釋自己盈利水平低，在主要對手都已經上市的情況下，我們再也不能拿規不規範說事了。我們需要正視我們的盈利能力和成長性，從根本上恢復投資者對我們的信心。　　　　　

2）房地產市場仍有巨大潛力，宏觀調控只是改變了行業的遊戲規則，不會改變市場本身。　　　　我們對於首次置業的產品還在摸索之中，對於即將到來的活躍長者的市場我們連嘗試都沒開始，因此我們不需要在這裏討論房地產市場的潛力問題。我相信大家對於房地產行業的未來都是有信心的。　　

我們知道，市場本身有其發展的軌道，任何違背市場規律的東西都會受到市場的懲罰。早年靠關係拿地的發展商到現在還剩下幾個？因為沒有建立市場能力，所以註定會被市場消滅。非理性的亢奮也是違背市場規律的，不可避免的會通過市場調整回歸到理性發展的軌道。同樣，如果行業政策違背市場規律的話，同樣也會是短命的政策。我們要相信市場本身的力量。　　

但是房地產的社會屬性決定了房地產不會完全由市場來調節。十年前的完全市場化的房改政策，既促進了房地產行業的大發展，也埋下了今天低收入住房的難題。9070政策和層出不窮的保障房政策都是這一問題的解答。剛剛結束的兩會，似乎回到了“市場的歸市場、政府的歸政府”的政策軌道。　　

宏觀調控會改變我們這個行業的遊戲規則。比如政策性住房的供應會改變房地產行業主流產品的結構。因此，我們惟有主動及早應對。儘管我們深信市場的力量，但仍要積極適應遊戲規則的變化，這樣才能把握住行業的主流發展方向。　　

在宏觀調控面前，我們不能失去對房地產市場的信心，不能迷失我們努力的方向。回顧萬科過去的發展，市場低迷的時候往往成為我們大發展的契機。我們正是在上一輪最嚴厲的調控中，通過自身的調整，脫穎而出，初步奠定行業領跑者地位的。我們的實力今非昔比，但我們面臨的任務是同樣的。我們始終相信市場，我們始終率先適應遊戲規則的變化，我們要始終引領行業的發展。　　　　　

3）“快進快出、現金為王”是我們堅持的策略，實現增長才是我們追求的目標。　　　　

幾個月來，一線公司很好地按照集團的“快進快出、現金為王”的策略，果斷採取促銷手段，加大了資金回籠的速度和規模，擴大了我們的市場份額，提高了我們的市場影響力。在市場出現理性調整的拐點時，我們掌握了主動權。在此，要感謝一線公司管理層和員工的努力。　　

但是在與管理人員的交流探討過程中，我發現大家似乎把手段當作目標來追求，忽略了我們的終極目標，這讓我有點擔心。在這一特殊時期，把銷售當作中心工作來抓沒有問題。但同時我們不應忘記快速銷售的目的是掌握主動權，掌握主動權的目的是為了我們更好的發展。實現增長才是我們的最終目的。因此，我希望我們能夠做到一手抓銷售，一手抓發展。不然的話，我們雖能實現銷售的突破，但影響我們未來的成長。　　

根據目前的經營計畫，大家都在加大銷售規模方面使出了吃奶的力氣。我們雖然增加了銷售面積，銷售金額有些微下降，但可用于發展的現金流入會減少25億元！這結果出乎大家的意料，這種反差說明我們在經營認識和能力上存有缺陷，我們沒能平衡好銷售和發展的問題。這值得大家好好反省。　　　　

4）在沒有再融資的情況下實現增長，是我們亟需解決的瓶頸，我們要做到靠現有存量資源實現30％的增長。　　　　

在萬科過去幾年的快速發展過程中，再融資扮演了非常重要的角色，因而逐步形成了我們高度融資依賴型的發展模式。誠然我們的資本基礎還有必要進一步鞏固和提高，但是我們把增長與再融資捆綁在一起是不可行的。目前的資本市場也沒有再融資的條件。因此我們必須要解決，在沒有再融資的前提下，也能實現30％左右的增長。要解決這個關乎到我們未來的大問題，需要大家的智慧。這也是這次春季例會的要討論的核心話題。　　

關於融資和增長的關係問題，我想讓大家回想一下，自1994年5月我們完成B股發行以後，一直到1999年我們才通過配股拿到今天看來微不足道的6億多人民幣。整整5年我們沒有再融資，但我們在那5年仍然是增長的！或許有人會提出，今天的地產市場更依賴資金。確實目前的房地產市場跟資本聯繫更密切了，但相對于當時萬科的實力，那時我們的資金可以用捉襟見肘來形容，當時絕無今日的資源。　　

我們賣出這麼多的房子，仍然沒有錢買地，是不是我們在過去兩年的增長透支了我們的資金？到今天為止，已有372家上市公司公佈了年報，平均利潤增長幅度是111％。我們的增長速度不過是平均水平而已。我們無法得出我們透支未來增長的結論。　　

一個公司的增長速度，在沒有再融資的條件下，理論上取決於公司的投資回報水平。我們超過16％的淨資產回報水平，應該可以有16％的簡單增長能力。如果我們能夠提高投資回報水平的話，我們的增長能力也會隨之提高。我們還可以運用資源整合的合作發展，借他人之力，彌補自身發展資源的不足。如此算來，每個一線公司應該可以在沒有融資的情況下實現30％的簡單增長。解決好依靠存量發展的問題，我們才能真正立於不敗之地。　　　　

5）運營能力提高是實現增長的關鍵。　　　　

現在萬科有錢嗎？萬科內部人的答案是明擺著，儘管大量賣樓，可是仍然沒有錢買地。　　

萬科沒有錢嗎？外部沒有人會相信。樓賣得那麼好，還能沒錢？更何況07年底帳上還有170億的現金！我們為什麼出現這樣的困境？　　

過去幾年的牛市，讓我們過得很舒服，也讓我們在不知不覺中長起了小肚腩。小肚腩在我們運營過程中就表現為滯和重。滯，是說我們的經營過程越來越不靈活，時間節點拖延的現象越來越多了，而且大家不以為意了。重，是說我們的經營過程越來越沉重了，成本增加越來越隨意了，上億元的增加也不在乎了。低於4000元的房子我們已經不會蓋了，我們的建安成本已經達到3500元了。　　

持續的牛市也讓我們在管理過程中越來越不精細了，逐漸放棄了花小錢辦大事的傳統，日漸養成大手大腳的習慣。2008年集團管理費用和營業費用預算達67億元！在剛剛召開的兩會上，中央宣佈今年用於全國住宅保障的支出也不過69億元。　　

對於一個24歲的年輕人來說，長個小肚腩絕非好事。好在對於年輕人來說，要減去小肚腩也是件比較容易的事情。對於我們萬科來說，也是如此，只要下決心去減肥，就可以做到。　　

為什麼提高營運能力是實現增長的關鍵？前面說到，增長取決於投資回報水平和合作。我們對於合作的認識是比較早，也比較到位的，所以我們重點分析投資回報問題。通過提高售價來提高回報水平是不現實的；我們的債務杠杆比率已經是天花板了，不能再增加了。我們可以依靠的途徑只能是運營能力了。　　

在我看來，運營能力的好壞表現在三個方面：　　

一是效率。效率不應該只是資產周轉速度的問題，還應該包括管理效率的內容，比如通過產品標準化和管理標準化來促進效率提高。工業化住宅也是提升效率的辦法。　　

二是效益。效益不能夠通過提高房價來實現，我們應該把功夫放在從管理要效益、從規模要效益上。　　

三是發展。良好的運營能力必然會在今天的運營中體現出為明天做了多少準備，使得公司可以持續運營下去，換句話說，好的運營一定是一隻腳在今天，一隻腳在明天。　　　　　

6）一線公司是實現萬科增長策略的主角。　　　　

過去幾年間，似乎是融資成為我們增長的主角，一線公司成為了配角。這種情況必須改變，我們必須擺脫融資依賴型的增長，立足于現有資源，通過運營能力提高來實現更扎實的增長。為此必須重新讓一線公司成為我們增長的主角。因為我相信，儘管現在困難不少，但一線的創造力是無窮的，辦法總比困難多。　　

一線公司要做好斷奶的心理準備，做好當家作主的安排，總部各個部門也要服務好一線公司，積極協助一線公司適應角色的變化，共同迎接萬科新一輪的挑戰。　　　　　

7）回到巴菲特：在別人貪婪時保持恐懼，在別人恐懼時保持貪婪　　　　上週五，我與廣州的同事面對面溝通。有同事問我投資秘訣。我回答說，投資是最沒有秘訣的，低買高賣，就四個字。只是由於人們的貪婪和恐懼，才使得大家不好掌握。巴菲特與大家不同之處只在於在別人貪婪時保持恐懼，在被人恐懼時保持貪婪。股神與普通投資者的分別就那麼一點。那偉大的公司與普通的公司的分別又有多大呢？是不是可以說，好的公司在市道好的時候保持謹慎，在市道不好的時候保持信心呢？成功的道理總是很簡單的。　　　　寫了這麼多，只是希望各位與我一起思考在沒有再融資情況下萬科如何發展的問題。謝謝各位。